2026/08/23

台灣最大的股票 ETF 對上最大的美債 ETF：0050 vs 00679B，9.6 年真實數據全拆解

台灣最大的股票 ETF 對上最大的美債 ETF：0050 vs 00679B，9.6 年真實數據全拆解

▲ 懶得讀？先看 22 分鐘影片版（含降息兩年長債為什麼沒漲、四次危機各接住多少、剝除匯率後的真實債券報酬）。

台灣規模最大的股票 ETF 叫 0050，24,137 億，全市場第一。

台灣規模最大的美國公債 ETF 叫 00679B（元大美債20年），1,649 億——

在全部 103 檔債券 ETF 裡排第 2，排在它前面的那一檔是投資等級公司債，

所以在「純美國公債」這個類別，它是最大的一檔，而且領先第二名 1.41 倍。

這兩檔在市場上有 9.59 年的重疊（2017-01-11 起），全部是真實的台幣計價資料，

不需要拿任何國外標的來代替。把數據攤開，會看到四件跟直覺相反的事：

  • Fed 降息了快兩年，長債沒有漲：從 2024/09/18 首次降息到 2026-08-14，00679B 含息 -11.0%；

同期間美國 20 年期公債殖利率不降反升，從 4.08% 走到 5.24%（+116bp）。

  • 波動小的那一個，跌得更深：00679B 年化波動只有 0050 的三分之二，但最大回撤 -46.18%，

比 0050 的 -33.83% 更深；而且它的高點是 2020-03-09，到今天 6.4 年還在高點下方 39.9%。

  • 它確實是負相關資產：9.59 年裡有 78% 的時間與 0050 負相關，

2018Q4（+5.1%）和 2020 疫情（+16.4%）都真的接住了——

但 2022 年股債一起跌，公債 -22.7% 還比股票的 -21.7% 更慘。

  • 混一點反而更抗跌：30/70 組合的最大回撤 -28.06%，

比全押 0050（-33.83%）和全押公債（-46.18%）兩端都淺。

這篇用歷史股價含息還原回測、TWSE 官方規模、MOPS 季持股，以及元大投信的官方分配收益公告，把這兩檔從裡到外拆一遍。

📊 先看兩張身分證

項目005000679B
全名元大台灣卓越50元大美債20年
成立2003/06/252017/01/11
掛牌證交所櫃買中心
追蹤指數臺灣50指數ICE美國政府20+年期債券指數
成分檔數5040
總管理費用0.22%0.14%
配息頻率半年配季配
規模24,137 億1,649 億

第一個反直覺的地方就在費用這一列：債券那一檔比較便宜。

要看的是「總管理費用」而不是牌告經理費，因為它把保管費和其他費用都算進去了。

美國公債 ETF 規模排行

台灣掛牌的美國公債 ETF 一共 14 檔，前兩名就吃掉大部分規模：

#代號名稱規模
100679B元大美債20年1,649 億
200687B國泰20年美債1,173 億
300764B群益25年美債422 億
400795B中信美國公債20年404 億
500768B復華20年美債386 億
600779B凱基美債25+359 億

🔍 你買的到底是什麼

0050 ＝ 台積電 + 49 個配角

0050 的台積電權重變化

名義上 50 檔，但依 民國115Q2 的公開持股，

台積電一家占 57.37%，前五大合計 72.34%：

  • 台積電：57.37%
  • 聯發科：6.11%
  • 台達電：3.67%
  • 鴻海：2.99%
  • 日月光投控：2.2%

這不是缺點，是市值加權指數必然的結果。但要知道自己買的是什麼：0050 的漲跌，一半以上由一家公司決定，

而且這個比重是一路長上去的——七年前（民國 108 年）台積電在 0050 裡是 33.68%。

00679B ＝ 40 檔 20 年期以上的美國政府公債

追蹤 ICE美國政府20+年期債券指數。

這件事很關鍵：它不是公司債。美國政府公債幾乎沒有違約風險，所以它沒有「信用」這一層。

它的風險只有兩層：利率和匯率。

這也是它跟投資等級公司債最大的差別。公司債的信用利差跟股票風險同源，景氣不好會一起跌；

純公債沒有這一層，所以它有機會真的跟股票走反方向——後面第 5 節會用數字驗證。

💰 現金流對決：差近 3 倍，但別急著下結論

項目005000679B
近一年配息合計1.60 元1.12 元
市價（2026-08-14）106.40 元26.27 元
殖利率（近一年實配÷市價）1.50%4.26%
近一年配息次數2 次4 次

口徑先講清楚：這是近一年實際配發 ÷ 市價，不是「單期 × 配息次數」推算出來的年化配息率。

⚠️ 但「領到的息」不等於「賺到的錢」

00679B 上市到現在，累計配了 9.75 元的息。聽起來很多。

可是它的市價從掛牌時的 40.00 元走到 26.27 元，

單純價差是 -34.3%。

配息 9.75 元、價差 −13.73 元，

兩個加起來還是負的。含息還原後的總報酬是 -12.4%。

📈 9.59 年的成績單（2017-01-11 – 2026-08-14）

含息累積報酬

指標005000679B
含息總報酬+704.8%-12.4%
年化報酬+24.30%-1.37%
年化波動20.53%13.70%
最大回撤-33.83%-46.18%
Sharpe（rf=0）1.18-0.10
最差單月-14.1%-10.9%

這兩個數字都是極端值，先講在前面。 台股這段是史上少見的大多頭（0050 年化 24.3%），

不能當常態預期；而長天期公債這段，是它有史以來最不友善的環境之一（第 8 節會解釋為什麼）。

波動比較小，回撤反而比較深

回撤曲線

這不是矛盾。波動算的是每天的震盪，回撤算的是累積下去的傷。

0050 大起大落但一直在創新高；00679B 每天都很平靜，只是它連續好幾年、每天平靜地往下走。

具體一點：00679B 含息的最高點在 2020-03-09，到 2026-08-14 已經 6.4 年，

還在那個高點下方 39.9%。同一時間 0050 距離自己的高點只有幾個百分點。

逐年含息報酬

逐年攤開：00679B 在 2019（+13.8%）和 2020（+8.1%）是賺的，

2021 之後連續多年為負。股債同時為負的年份是 2022。

⭐ Fed 降息了，長債為什麼沒漲？

Fed 降息之後

2024/09/18，聯準會宣布這一輪的第一次降息。很多人的理解是「降息 → 債券漲」。

實際發生的事：

項目2024/09/18 首次降息 → 2026-08-14
美國 20 年期公債殖利率4.08% → 5.24%（+116bp）
00679B 含息報酬-11.0%
0050 含息報酬（同期對照）+149.3%

關鍵在於：聯準會決定的和長債看的，不是同一段利率。

短端政策利率長端公債殖利率
誰決定聯準會會議債券市場交易出來
影響什麼存款、短期借款成本20 年期以上公債價格
00679B 看哪一個幾乎無關決定性
這一輪的方向往下往上

長端殖利率是市場定價的結果，裡面包含通膨預期、財政赤字與發債量、以及期限溢酬（投資人為了鎖住 20 年所要求的補償）。

這三件事，降息都不直接控制。所以「降息 → 長債漲」這個推論，中間漏掉了一整段。

把敏感度量出來

利率敏感度回歸

用 115 個月的資料做回歸：**20 年期殖利率每上升 100bp（1 個百分點），

00679B 的月報酬約 -13.14%，R² = 0.71**。

同一個變數拿去解釋 0050 的月報酬，R² 只有 0.03。

這就是兩檔最根本的差別：一檔的漲跌由台積電和台股決定，另一檔由美國長端殖利率決定。

它們不是同一種資產的兩個等級，是兩件完全不同的事。

方法註：跨市場敏感度一律用月頻。美股比台股晚收盤，用同一天的資料回歸會得到一個接近零的假數字（時區假象）。

💱 匯率：你可能沒算進去的第二層

匯率逐年拆解

00679B 買的是美元計價的美國公債，但它在台灣掛牌、用台幣結算。

所以你拿到的報酬 ≈ 債券本身的報酬 × 匯率變動。

年美元計價（債券本身）USDTWD台幣計價（你拿到的）
2017+6.1%-6.6%-1.0%
2018-2.5%+3.3%+0.8%
2019+14.4%-1.4%+12.8%
2020+15.9%-6.7%+8.1%
2021-4.9%-1.6%-6.4%
2022-30.2%+10.8%-22.7%
2023+3.4%-0.1%+3.4%
2024-8.4%+6.8%-2.1%
2025+4.2%-4.6%-0.6%
2026-3.7%+2.2%-1.6%

兩個對照最清楚：

  • 2022 年：債券本身跌 -30.2%，但美元升值 +10.8% 補回來，台幣計價只跌 -22.7%。
  • 2025 年：債券本身賺 +4.2%，台幣升值吃掉 -4.6%，最後幾乎打平（-0.6%）。

全期來看，USDTWD 從 31.93 走到 31.93（+0.0%），幾乎沒變。

匯率不改變長期報酬，但它改變你每一年的體感。

⭐ 有一部分的「分散」，是匯率給的

00679B 與 0050 的月報酬相關係數：

計價方式日相關月相關
台幣計價（你實際持有的）-0.103-0.008
去除匯率（純債券本身）-0.024+0.174

把匯率拿掉之後，相關係數升高了。換句話說，看到的分散效果，有一部分不是債券給的，是匯率給的。

🚨 危機的時候，它到底有沒有接住你

滾動相關係數

9.59 年裡，滾動 120 日相關係數有 78% 的時間是負的，

最低來到 -0.68（2020-03-09）。這一點跟投資等級公司債非常不一樣。

四次壓力測試

情境期間005000679B結果
2018Q4 修正2018-10-01 – 2018-12-25-15.6%+5.1%公債接住
2020 COVID 崩盤2020-01-20 – 2020-03-23-25.2%+16.4%公債接住
2022 升息全年2022-01-01 – 2022-12-31-21.7%-22.7%公債也垮
2025 關稅崩盤2025-04-01 – 2025-04-09-17.1%-5.9%公債緩衝

答案是：有時候接得住，有時候接不住。 2018Q4 和 2020 疫情它真的漲；

2022 年升息，它比股票跌更多；2025 關稅那次只緩衝了一部分。

不要只看四個故事，用全部的月份看

統計（0050 下跌的月份）數值
樣本41 / 115 個月
公債同時也跌24 個月（59%）
0050 平均報酬-3.78%
00679B 平均報酬+0.02%
0050 最慘 10 個月時，00679B 平均+0.85%

有 59% 的下跌月份公債也跌，聽起來很糟。但關鍵在後面兩列：

這些月份 0050 平均 -3.78%，公債平均 +0.02%——接近零。

而在 0050 最慘的 10 個月裡，公債平均是正的。

它不是每次都反向，而是在最痛的時候比較容易站在對面。

🧮 混合的數學：兩端都比中間深

混合前緣

把兩檔用不同比重混在一起、每月再平衡一次：

股 / 債年化波動最大回撤Sharpe
100/0+24.30%20.53%-33.83%1.18
80/20+19.27%16.34%-31.55%1.18
60/40+14.16%12.93%-29.26%1.09
50/50+11.59%11.72%-28.39%0.99
30/70+6.41%10.85%-28.06%0.59
0/100-1.37%13.70%-46.18%-0.10
  • 最大回撤最淺的是 30/70（-28.06%），比 100/0（-33.83%）和 0/100（-46.18%）兩端都淺。
  • Sharpe 的高點在 90/10（1.19），而不是 100/0（1.18）。

報酬那一欄一定是股票越多越高——那是這個窗口的結果（股票年化 24.3%），不是規律。

真正值得看的是回撤那一欄的 U 型：兩個負相關的東西放在一起，組合的波動會比各自的加權平均小。

把窗口拉到 14.14 年，U 型還在

台灣沒有 14 年歷史的長天期美債 ETF，所以債券腿要用 TLT 換算台幣當代理。代理標的先驗證再用：

代理對照重疊週報酬相關年化差判定
TLT（台幣）00679B9.59 年0.723+0.20pp✅ 採用
VCLT（台幣）00679B9.59 年0.587+3.45pp❌ 不可互換
TLT（台幣）00937B2.71 年0.725-3.35pp❌ 不可互換
006208005012.61 年0.970-0.53pp✅ 採用

第二列是反例：長天期投資等級公司債不能拿來代替公債，年化差了 +3.45pp。

十四年混合前緣

14.14 年（2012-06-22 – 2026-08-12，股腿 006208、債腿 TLT 台幣代理）：

股 / 債年化波動最大回撤Sharpe
100/0+19.27%19.28%-33.15%1.00
80/20+15.70%15.51%-30.84%1.01
60/40+12.00%13.21%-28.53%0.91
50/50+10.12%12.88%-28.08%0.79
20/80+4.32%15.38%-31.81%0.28
0/100+0.36%19.08%-44.07%0.02

回撤最淺的是 50/50（-28.08%），

兩端是 -33.15% 和 -44.07%。

換了一組資料、換了一個窗口，U 型還在——這代表它不是巧合，是負相關資產的數學性質。

六次壓力測試（14 年窗口）

情境股票長債（台幣）60/40
2013 縮減恐慌+0.1%-13.3%-5.4%
2015 陸股／人民幣-20.7%+9.0%-9.4%
2018Q4 修正-15.0%+6.4%-6.8%
2020 COVID-21.5%+15.9%-7.1%
2022 升息全年-21.9%-21.8%-21.5%
2025 關稅崩盤-17.2%-3.3%-11.7%

🔄 再平衡的代價（60/40 組合，14.14 年）

再平衡頻率年化波動最大回撤Sharpe
每月+12.00%13.21%-28.53%0.91
每季+12.26%13.31%-28.67%0.92
每年+12.08%13.53%-28.74%0.89
買了不動+15.50%15.75%-30.91%0.98

每月／每季／每年三種頻率結果很接近。真正不一樣的是買了完全不動：

年化 +15.50%，明顯較高——原因很單純，這 14 年股票漲太多，

不再平衡等於股票比重一路自己長大。

代價寫在後兩欄：波動從 13.21% 變成 15.75%，

回撤也更深。再平衡不是免費的午餐，它是一個取捨。

⏳ 為什麼是這 9.59 年：一段對債券極不友善的窗口

20 年期殖利率路徑

時點20 年期公債殖利率
00679B 上市 2017/012.68%
疫情低點 2020/080.96%
升息前 2022/012.05%
高點 2023/105.30%
最新5.24%

對已經持有的債券來說，殖利率上升就是價格下跌。 這 9.59 年，長天期公債等於逆風走了全程。

買進當下的殖利率，是債券少數可觀察的錨

起點殖利率 vs 後續五年

用 TLT 從 2004-01-02 起的 211 個起點，看「買進當下的 20 年期殖利率」與「後續 5 年年化報酬」的關係，

R² = 0.55（殖利率用 20 年期；若改用 30 年期 R² 為 0.63——天期對齊標的是比較誠實的做法，代價是配適度略低）：

買進當下殖利率樣本後 5 年年化平均區間
0–2.5%47 個-2.44%-10.0% ~ +7.6%
2.5–3.5%74 個+3.12%-4.1% ~ +9.7%
3.5–4.5%35 個+7.62%+3.8% ~ +11.8%
4.5–9%55 個+8.10%+4.3% ~ +13.0%

⚠️ 三個必須講的限制：

  1. 這些樣本互相重疊，而且 22 年只涵蓋一輪完整的利率循環，統計上的獨立樣本數遠比看起來少。
  2. 殖利率高不代表不會再更高。2022–2023 年 20 年期殖利率從 2.05% 一路走到 5.30%，中間每一個「看起來已經很高」的點位，後面都還有更高的。
  3. 這是美元計價的統計，換成台幣還要再加一層匯率。

所以這張圖只說明一件事：起點不同，後面那段路就不一樣。它不預測任何事，也不是進場訊號。

🏛️ 在配置裡的意義：一個第三方的事實

新制勞退基金配置

新制勞工退休基金（規模 5.80 兆元，勞動基金運用局 115 年 6 月月報）的實際配置：

類別占比
權益證券（股）32.68%
固定收益（債）26.77%
轉存與短期票券11.25%
另類投資10.39%
國內委託經營（公告未細分股債）18.91%

放這張表不是要人照抄，而是說明一件事：連管理幾兆退休金的機構，也不是全押股票。

至於實際比重，取決於你的年齡、收入穩定度與承受波動的能力——這篇只拆歷史數字，不做任何配置建議。

交易面補兩件事

005000679B
折溢價（月均）-0.32(月均:0.19)0.12(月均:0.01)
年化標準差（近一年）19.16（08/13）%6.44（08/13）%
日均成交量（近一年）約 11.1 萬張約 3.6 萬張

兩檔的月均折溢價都很小，代表申購買回的套利機制運作正常。

00679B 近一年的年化標準差只有 6.44%，看起來很平靜——

但請對照前面那張回撤圖：平靜不等於不會虧。

🧾 稅：同樣是「配息」，走的是兩條路

配息的所得組成

決定一筆配息怎麼課稅的，是所得類別，不是配息率。這兩檔都是元大投信發行，但組成完全不同：

除息期別0050 股利所得占比除息期別00679B 股利所得占比利息所得占比
113/07/1636%114/05/220%100.00%
114/01/1733%114/08/210%100.00%
114/07/2134%114/11/210%100.00%
115/01/2232%115/02/260%100.00%
115/07/2126%115/05/220%100.00%

00679B 的官方公告原文寫得很清楚：可分配收益係指

「投資於中華民國境外所得之利息收入」。所以制度上：

005000679B
配息主體境內股利 + 已實現資本利得境外利息
綜合所得稅股利部分計入不計入綜所稅
適用制度股利所得課稅二擇一基本所得額（最低稅負）
二代健保補充保費股利所得部分適用（健保法 §31）無股利所得
門檻—海外所得全戶全年滿 100 萬才計入

基本稅額 =（基本所得額 − 750 萬）× 20%，而且只有在基本稅額高於一般所得稅額時才補差額——

對絕大多數人來說，這道門檻碰不到。

⚠️ 兩個提醒：配息組成每一期都會變（上表就看得到 00679B 前幾期還有收益平準金，近幾期是 100% 利息所得），

公告值本身也是預估；實際稅負請以個人申報情況與稅單為準。

🎯 五個帶走的重點

  1. 降息 ≠ 長債會漲。 聯準會決定的是短端，長債看的是長端；這一輪降息近兩年，20 年期殖利率反而 +116bp，00679B 含息 -11.0%。
  2. 波動小 ≠ 跌得少。 00679B 年化波動只有 0050 的三分之二，但最大回撤 -46.18% 更深，且 6.4 年還沒回到前高。
  3. 配息 ≠ 報酬。 累計配 9.75 元，價差 -34.3%，含息總報酬 -12.4%。
  4. 它是真的負相關資產，但不是保證。 78% 的時間負相關、2018Q4 與 2020 都接住了，2022 年卻股債一起跌。
  5. 回撤的 U 型在兩個窗口都成立：9.59 年是 30/70，14.14 年是 50/50，都比兩端淺。

至於實際上該放多少比例，取決於你自己的風險承受度、資金用途與人生階段——這篇只拆歷史數字。

📚 資料來源與方法

  • 含息報酬／波動／回撤：歷史股價含息還原回測（auto_adjust），台幣計價，共同期間 2017-01-11 – 2026-08-14
  • 基金規模：TWSE 官方受益權單位數 × 前一日淨值（2026-08-13），與 MoneyDJ 交叉驗證（0050 差 0.59%、00679B 差 0.15%）
  • 持股集中度：公開資訊觀測站（MOPS）基金季持股，民國115Q2
  • 配息：逐筆實配紀錄；殖利率口徑＝近一年實配 ÷ 市價
  • 配息所得組成：元大投信官方「分配收益公告」（SITCA），0050 7 期、00679B 13 期
  • 利率：美國 20 年期公債殖利率（FRED DGS20，資料日 2026-08-12）——天期對齊 00679B 追蹤的 ICE 美國政府 20+ 年期債券指數；敏感度回歸採月頻以避開跨市場時區假象（30 年期 ^TYX 的交叉對照結果幾乎相同：−13.81%／100bp、R²=0.72）
  • 勞退配置：勞動基金運用局 115 年 6 月月報
  • 14 年回測：股腿以 006208 代表（與 0050 同指數），債腿為 TLT 換算台幣的代理標的，已於 9.59 年重疊期驗證（週報酬相關 0.723、年化差 +0.20pp）

兩個資料陷阱（本文已處理，寫出來供同好參考）：

  1. 0050 的 yfinance 序列在 2014-01-02 有一個 −75% 的假跳空（分割調整只套用前段）→ 本文 0050 序列只取 2014-01-03 之後，更長的歷史改用 006208。
  2. TWD=X 匯率序列有四個假尖峰（最大 +1571%）→ 已過濾合理區間並砍掉單日 >5% 的跳動後才使用。

免責聲明： 本內容為公開資料之統計整理與歷史數據探討，本站非屬證券投資顧問事業，不提供任何個股或 ETF 之投資分析與推介建議，亦非招攬投資。提及之標的僅為數據說明，不構成投資建議，本人與所提及標的無財務利益關係。過去績效不保證未來回報，請自行評估風險，盈虧自負。

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本文的數字是撰稿當下的快照。想看今天的持股、資金流與配息，可到我另外架的 ETF 資料站 super168.work：

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2026/08/19

百億損失的一堂課：一家壽險公司，如何用反一賠掉一半本金

百億損失的一堂課：一家壽險公司，如何用反一賠掉一半本金

▲ 懶得讀？先看 24 分鐘影片版（含四年時間線逐筆重建、方向 vs 產品結構的損失拆解、金管會裁罰書逐條對照）。

前言

你有沒有過這種經驗：買了一個「避險」商品，結果它不但沒幫你擋跌，反而變成賠最多的那一筆？

如果有，別太自責——因為連手握幾千億資產、養著一整個投資部門的壽險公司，都會犯一模一樣的錯，而且犯得更大。

這篇要講的，是一個被金管會白紙黑字寫進裁罰書的真實案例。主角是一家上市壽險公司，工具是一檔叫做「元大台灣50反1」（代號 00632R）的 ETF。它原本的用途，是幫公司在股市下跌時避險——大盤跌，它漲，抵消一部分損失。聽起來很合理。

但四年下來，這個「避險部位」從約 190 億元的成本，一路縮水到出清，我們用證交所官方收盤價重建的結果是：總損失估算約 103 億元，蒸發掉超過一半的本金。

這不是「賭錯方向」四個字可以解釋的。它是我在上一篇〈波動耗損〉裡講的那套數學，用在真實世界、真實金額、真實監理處分上的血淋淋教材。同一套「單日反向一倍」的機制，散戶用一週是保險，法人抱四年就成了絞肉機。

上一篇我們用十一年的台灣掛牌 ETF 數據，把「波動耗損（Volatility Decay）」的數學一次講清楚（完整數學拆解影片在這）。這一篇，我們看它在真實世界怎麼咬掉一家壽險公司的一百億。

🗓️ 先看時間線：一個避險部位的四年

先把事情的來龍去脈排一次（以下皆為金管會裁罰認定、公開財報與具名媒體報導的過去式事實）：

時間事件來源
2018/05修訂內規，移除反向 ETF 的投資限額金管會裁罰認定
2020 年初疫情爆發，開始大買 00632R（前主管稱高層施壓、看壞台股）鏡週刊
2020 年底累積 188 萬張、每股成本 10.11 元、約 190 億元鏡週刊
2020/8–12部位觸及停損但未執行金管會裁罰認定
2021 年底減碼至 139 萬張（帳面成本約 141 億）鏡週刊
2022 年底帳面成本 87.83 億 vs 市值 51.34 億，未實現虧損 −36.5 億鏡週刊／財報
約 2024 年全數出清鉅亨
2023/6/2金管會裁罰 480 萬元，認定五大缺失金管會、中央社

壽險公司 00632R 避險部位四年時間線

一張圖看完：在反1 的相對高檔（成本 10.11，約當 2020 年第二季價位；崩盤當週高點曾達 13.80）建倉，然後看著它一路滑到 3 元多出清。 中間 2024 年底這檔 ETF 甚至做了「七股併一股」的反分割，把 3 元多的股價撐回 20 元以上的門面——但那是後話，這家公司早在反分割前就出場了。

📊 反1到底有沒有用？四個視窗的成績單

在罵之前，先幫這檔工具說句公道話。反向 ETF 不是詐騙，它在短窗口確實有效。我們切四段來看（0050 為含息報酬；「方向成本極限」是零震盪平滑路徑下、做空一倍的數學極限 1÷(1+報酬)−1，代表「就算完全沒有波動耗損、方向也對，最好也只能這樣」）：

視窗行情0050 含息00632R 實際方向成本極限結構多虧
2020/1→3/19崩盤−27.5%+39.0%+38.0%+1.0pp
2020/8→12反彈+19.9%−19.3%−16.6%−2.7pp
2020/12→2022/12來回原點−3.9%−15.1%+4.1%−19.2pp
2020/1→2024/11全程+126.7%−66.0%−55.9%−10.1pp

四視窗 0050 vs 00632R 對比

三個反直覺的重點：

  1. 它真的擋過一次崩盤。 2020 年 2、3 月股災，0050 含息跌 27.5%，同期 00632R 大漲 +39.0%。如果他們只在那一週、那一個月當保險用，這是教科書級的避險。問題是——他們是在崩盤反彈之後才大舉建倉，成本墊在 10.11。
  1. 「來回原點」最致命。 2020 年底到 2022 年底整整兩年，0050 含息其實只是小跌 −3.9%（漲上去又跌回來）。方向上，做空這種「原地踏步」的市場，數學極限是小賺 +4.1%。但 00632R 實際是 −15.1%——多虧了 19.2 個百分點。這 19.2pp 不是方向錯，純粹是震盪把它磨掉的（波動耗損）。
  1. 就算全程方向都對，也拿不到你以為的報酬。 全程 0050 大漲 126.7%，做空它本來就該賠——方向成本極限已經是 −55.9%。但實際更慘，是 −66.0%，結構又多咬掉 10 個百分點。

一句話總結這張表：反1 是「一週的保險」，不是「四年的部位」。 把保險當部位抱，就是這場災難的起點。

💸 百億學費是怎麼算出來的？

有人會問：新聞說 2022 年公司稅前淨損 150 億，那反1 是不是虧了 150 億？不是。 那 150.58 億是整家公司當年的稅前淨損，反1 只是「主因之一」。我們要算的是反1 這個部位本身的損益，得自己重建。

用公開的張數、成本與出場價位，逐筆重建（1 張＝1,000 股）：

  • 建倉： 188 萬張 × 成本 10.11 元 ＝ 帳面成本約 190 億元
  • 2021 減碼 49 萬張（以年均價約 5.77 出場）：損益約 −21 億
  • 2022 減碼 52 萬張（以年均價約 5.72 出場）：損益約 −23 億
  • 尾端 87 萬張（以 2024 下半年均價約 3.39 出清）：損益約 −58 億

加總：已實現損失估算約 −103 億元，相當於本金的 −54%。

這個重建可信嗎？用兩個新聞已知的數字對帳：①2021 年底 139 萬張，未實現虧損算出來是 139 萬張 ×（10.11 − 5.10）≈ −69.6 億，與聯合新聞網報導的「2021 年底未實現虧損 70 億」吻合；②2022 年底剩 87 萬張，帳面成本 87.83 億、市價 51.34 億，未實現虧損 −36.5 億——與鏡週刊揭露的數字一模一樣。兩個獨立時點都對得上，重建方法通過驗證。

那麼，這 103 億裡，有多少是「看錯方向」、有多少是「用錯工具」？

約 103 億學費拆解：方向看錯 vs 產品結構

用全程視窗的占比（方向極限佔 85%、結構損耗佔 15%）套到已實現損失上：

  • 約 −87 億是「方向看錯」：在史詩級多頭裡做空台股，這是數學宿命——大盤一路漲 126%，你站在對面，本來就注定要賠一大筆。這部分換成任何做空工具都躲不掉。
  • 約 −16 億是「產品結構」：波動耗損（每一次上下震盪的磨損）＋每年 1.11% 的內扣費用。這部分是因為選錯工具、又抱太久才多付的——用一般期貨或現貨避險，未必會多這一刀。

換句話說：方向看錯是主菜，產品結構是加點的稅。 但真正的教訓不在金額比例，而在於——這 16 億的「結構稅」，是完全可以靠「不長抱單日型 ETF」避免的；而那 87 億的「方向損失」，則是靠「有停損就執行」可以砍掉一大半的。兩件事，這家公司都沒做到。

🔍 金管會認定的四個結構性錯誤

2023 年 6 月，金管會裁罰這家壽險公司 480 萬元，認定的缺失，其實可以歸納成四個結構性錯誤——每一個，散戶也都會犯：

① 不是避險，是裸空。

避險的定義，是用衍生工具抵消你手上現貨的風險，部位規模不該超過你要保護的現貨。但金管會認定，這家公司的反1 部位「多次超逾國內股票現貨部位」——當你放空的金額比你持有的股票還多，那超出來的部分就不是保險，是純粹押注大盤會跌的方向性賭注。避險的皮，賭博的骨。

② 火災之後才買保險。

成本 10.11 元，約當 2020 年第二季的價位——也就是股災崩完、反彈已經啟動之後。這就像房子燒到一半才跑去投保，然後迎接的是接下來史詩級的多頭反彈。買保險的正確時機是火災前，不是火災後。

③ 工具錯配：拿「單日」工具做「長期」的事。

00632R 追蹤的是台灣50指數的「單日反向一倍」，公開說明書白紙黑字寫著「單日」兩個字。它每天收盤都要重設曝險，天生就不適合長期靜態持有：大盤越漲，它的保護傘越縮；遇到「漲上去又跌回來」的震盪，它就一路被磨（就是前面那 −19.2pp）。這是產品設計使然，不是誰操作失誤——但把它抱四年，就是拿榔頭去鎖螺絲。

④ 治理失靈：拆掉煞車、又不踩煞車。

2018 年先修內規移除反向 ETF 的投資限額（拆掉部位上限這道煞車）；2020 年 8 到 12 月部位觸及停損卻沒有執行（該踩煞車時沒踩）；然後一路抱到 2024 年才出清。金管會另外還點出「修改內規未評估風險」「投資前無避險計畫」「決策無軌跡」——整條治理鏈，從規則、紀律到留痕，環環失守。

四個錯誤疊起來，才是那 103 億。任何一環有守住，結果都會很不一樣。

🧭 那我們這種散戶，能帶走什麼？

你可能會想：「我又不會一次買 188 萬張。」但這四個錯誤，換算成散戶的日常，一個都不少：

  • 搞清楚你買的是「保險」還是「賭注」。 反向 ETF 在說明書上的定位就是短期避險工具。如果你手上根本沒有對應的現貨要保護，那買反1 就不是避險，是單純看空的方向押注——這沒有對錯，但你要誠實面對自己在做哪一件事，別用「避險」兩個字騙自己抱得心安理得。
  • 看合約裡有沒有「單日」兩個字。 有的話，它保證的就只是明天的倍數，不是你抱三年後的倍數。抱得越久，你的報酬就越取決於「行情怎麼走過來」，而不是「指數漲跌多少」。想長期參與市場，原型 ETF（像 0050）讓你睡得著的機率高得多；想短線多空，這類工具本來就是為你設計的——但請把它當有明確出場條件的部位，而不是傳家寶。
  • 停損的意義，是「會執行」。 他們不是沒有停損機制，是觸及了卻沒有執行。散戶最貴的一句話，往往是「再等等、應該會反彈」——00632R 從 8.62 抱到 3.38，就是無數個「再等等」疊出來的。設好的規則不執行，等於沒設。
  • 算一下「回本」需要什麼。 出清價 3.38，要回到成本 10.11，需要上漲 +199%——換算成它做空的台股，等於大盤要平滑下跌約 67% 它才回得了本。當一個部位套到「回本得靠大盤崩三分之二」的地步，它早就不是避險，是壓在心頭的巨石。

沒有「該不該用反向 ETF」的標準答案，只有適不適合你的持有天數、部位規模、和你會不會執行紀律。工具本身沒有善惡，看不懂合約、又管不住手的人才會受傷——不管你管的是幾萬塊，還是幾百億。

🕰️ 後日談：覆蓋法退場，但那道牆還在

為什麼一家有風控、有投資委員會的壽險公司，會犯下和散戶一模一樣的錯？除了前面講的治理失靈，還有一層背景：老牌壽險往往背著早年高利率保單的成本壓力，每一分帳面獲利都珍貴，每一筆攤開的虧損都刺眼。而當時的會計制度，剛好給了一個把虧損「先收起來、不看」的地方——覆蓋法。

覆蓋法本來是一帖止痛藥：因應保險業新舊會計制度銜接的過渡安排，讓這類資產的評價損益，可以先從損益表「搬出去」、停放在淨值底下。它完全合法。但止痛藥吃過頭，就成了麻醉劑——只要抱著不賣，帳面上血流成河，月成績單（EPS）卻可以歲月靜好。可以合理推想：如果當年沒有這帖藥，虧損還在十億、二十億的時候，那張難看的成績單早就逼著他們停損了，而不是一路抱到上百億。

故事的結局，也就不難想像。這家公司最終走到資本不足，被另一家金控併購，一塊經營多年的老招牌，走入歷史。

那覆蓋法呢？它是一帖有使用期限的「特別」止痛藥，隨著會計新制上路，如今也退場了。但退場，不代表那道牆消失。因為把股票的評價損益放進淨值、不進損益表的那道門，本來就存在——它叫 FVOCI（透過其他綜合損益按公允價值衡量）。只要把股票放進這道門、抱著不賣，帳面虧損一樣只扣減淨值，不會砸到損益表、不動 EPS；甚至真的賣掉、實現的價差，也只能計入保留盈餘。牆，還在。所以看一家公司，永遠別只看那張漂亮的月成績單——它真正的家底，藏在淨值裡。

結論

這家公司這 103 億學費，本質是一句話：他們把一個以「單日」為單位、每天重設曝險的避險工具，當成四年不動的靜態部位在抱。

方向看錯（在多頭做空）貢獻了大約 87 億，這是站錯邊的代價；產品結構（波動耗損＋內扣費用）多咬了大約 16 億，這是選錯工具、又抱太久的稅。但真正把小錯變成巨災的，是治理：拆掉了部位上限、忽略了停損訊號、四年沒有壯士斷腕。

下次再有人跟你說「我買反1 來避險，很安全」，你可以反問他三句話：你有對應的現貨要保護嗎？你知道它只保證「單日」嗎？你的停損，真的會執行嗎？ 這三個問題，一家壽險公司用一百億告訴我們，答錯任何一題，都很貴。

想把「單日倍數 ≠ 長期倍數」背後的數學徹底搞懂，歡迎回看前篇〈波動耗損〉的完整拆解——這一篇的 103 億，就是那套數學最真實的註腳。

免責聲明： 本內容為歷史事件回顧與公開資料之統計整理，本站非屬證券投資顧問事業，不提供任何個股或 ETF 之投資分析與推介建議，亦非招攬投資。文中所述數字為依公開報導與官方收盤價之估算重建，不代表當事公司帳列數字；提及之標的與公司僅為數據與事件說明，不構成投資建議或對任何個股之評價，本人與所提及標的之發行機構及當事公司無任何財務利益關係，亦未收取任何報酬。槓桿型及反向型 ETF 僅追蹤標的指數單日倍數報酬，受每日複利效果影響，長期報酬將偏離倍數表現，屬高風險交易工具，可能導致本金大幅虧損。過去績效不保證未來回報，投資前請詳閱公開說明書並自行評估風險承受能力，盈虧自負。

資料口徑： 00632R 採臺灣證券交易所官方原始日收盤價（該公司持有期間全在 2024/12 反分割之前，故不還原分割，直接對應新聞「成本 10.11／出清 3.38」口徑）；0050 採 yfinance 含息還原。部位損益以公開報導之張數（2020 年底 188 萬張）、每股成本（10.11 元）與各年減碼／出清均價重建，總損失 −102.56 億、2022 年底未實現 −36.5 億（與鏡週刊揭露數字吻合）為交叉驗證。事實部分以金管會 2023/6/2 裁罰認定（dataserno 202306020001）、中央社、鏡週刊（20220426fin002）、鉅亨網報導為據。資料截至 2026/07/07。

關鍵詞 (Keywords): 波動耗損, 00632R, 台灣50反1, 反向ETF, 避險, 金管會裁罰, 停損, 壽險投資, 裸空, 單日報酬, 元大台灣50反1, 0050, 投資教訓, 風險管理, 台股ETF

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台灣最大的股票 ETF 和最大的債券 ETF：0050 vs 00937B 十四年數據全拆解

台灣最大的股票 ETF 和最大的債券 ETF：0050 vs 00937B 十四年數據全拆解

▲ 懶得讀？先看 20 分鐘影片版（含 40/60 組合的回撤比較、剝除匯率後的真實債券報酬、配息稅務門檻試算）。

台灣規模最大的兩檔 ETF，一檔叫 0050，一檔叫 00937B。

前者 20,918 億，全市場第一；後者 2,456 億，債券 ETF 第一。規模差了 8.5 倍。

很多人把它們理解成「一個是攻擊，一個是防守」。但真的把數據攤開，會看到三件跟直覺相反的事：

  • 過去將近十年，「穩」的那個跌得更深：美國長天期公債的最大回撤 -46.18%，同期間 0050 是 -33.83%。
  • 混一點股票進去，反而更抗跌：十四年期間 40/60 組合的最大回撤 -25.38%，比全押台灣50（-33.15%）和全押長天期投等債（-27.61%）兩端都淺。
  • 恐慌求現的時候，什麼都會一起跌：兩者平時相關係數只有 0.155，但 2025-04-10 關稅崩盤那一刻衝到 0.50——那是流動性事件，不是股債失去分散效果。

這篇用 yfinance 含息還原回測、TWSE 官方規模、MOPS 季持股、以及兩家投信的官方分配收益公告，把這兩檔從裡到外拆一遍。

📊 先看兩張身分證

項目005000937B
全名元大台灣卓越50群益ESG 20年期以上BBB投資等級公司債
成立2003/06/252023/11/27
掛牌證交所櫃買中心
追蹤指數臺灣50指數ICE ESG 20+年 BBB 級美元公司債
成分檔數50190
總管理費用0.220.26
配息頻率半年配月配
規模20,918 億2,456 億

規模差 8.5 倍，但總管理費用只差 0.04 個百分點。

這裡要注意：要看的是「總管理費用」而不是牌告經理費，因為它把保管費和其他費用都算進去了。

🔍 你買的到底是什麼

0050 的台積電權重變化

0050 ＝ 台積電 + 49 個配角

最新一季（115Q2，MOPS 基金季持股）：

持股權重
台積電57.37%
聯發科6.11%
台達電3.67%
鴻海2.99%
日月光投控2.2%

台積電一檔就占 57.37%，前五大合計 72.34%。

買 0050，名義上是買五十檔，實質上超過一半的命運綁在台積電身上。這不是缺點，是它的設計——市值加權，大的就是大。但你要知道自己買的是什麼。

00937B ＝ 投資等級的最後一排

全名裡有兩個關鍵字：

  • 20 年期以上：這是天期，決定它對利率有多敏感
  • BBB 級：這是信用評級，而 BBB 是投資等級裡最低的那一階，再往下一格就掉出投資等級

它不是垃圾債，但也不是最安全的那種債。指數另有「單一產業上限 10%」的分散設計。

💰 現金流對決：差三倍，但別急著下結論

口徑用「近一年實際配出來的錢 ÷ 市價」，不是那種把單期乘以配息次數的年化配息率。

005000937B
近一年配息次數2 期12 期
近一年配息合計1.600 元0.864 元
殖利率1.71%5.95%

差了三倍以上。順帶說明一個常見誤解：市值型 ETF 殖利率低，不是它「賺了不配」，而是它的成分股本身就配得少——台積電自己的殖利率也才 1% 出頭。

⚠️ 但「領到的息」不等於「賺到的錢」

這是最容易被忽略的一段：

00937B 上市至今數字
市價（未還原）15.00 → 14.51 元＝-3.3%
含息總報酬+12.6%
近一年配息率5.95%
成立以來年化總報酬4.55%

價格本身是跌的，配息把坑填回來之後才變成正報酬。

近一年配息率 5.95%，高於成立以來年化總報酬 4.55% ——配息率高，不等於賺得多，這是兩件事。

📈 報酬與風險同場（2023-11-27 – 2026-07-30）

共同期間含息累積報酬

指標005000937B
總報酬+207.4%+12.6%
年化報酬+52.24%+4.55%
年化波動26.22%11.83%
最大回撤-27.48%-15.27%
最差單月-12.7%-7.4%

必須先說清楚：這段期間是台股極端多頭，0050 年化 52.24% 是不正常的數字，不能當常態預期。這張表不是在證明股票比債券好，它只是在記錄這兩年多發生了什麼。

值得停一下的是：一檔債券 ETF 曾經跌掉 15.27%。很多人買債券是為了睡得著覺，但債券並不是不會跌。

⏳ 天期：長天期不是「更好的債」，是「更敏感的債」

短債 vs 長債 vs 公債

同一段期間，三檔債券 ETF 對照：

標的年化報酬年化波動最大回撤
00719B 美債 1–3 年（短天期）+5.08%5.86%−12.40%
00937B 投等公司債 20+（長天期）+4.55%11.83%-15.27%
00679B 美國公債 20 年（長天期）+1.60%13.02%−20.81%

一件反直覺的事：00679B 是美國政府發的公債，信用等級比 BBB 公司債高得多，但它跌得更兇。

因為債券的風險有兩種——信用風險和利率風險，而天期管的是後者。

實測：利率動一個百分點，價格動多少

利率敏感度實測回歸

用美國 30 年期公債殖利率月變動對 00937B 月報酬做回歸：

殖利率每上升 100bp（1 個百分點），價格對應下跌約 11.6%（R²=0.77，n=32）

⚠️ 這裡有個技術陷阱值得一提：如果用同一天的資料去對，R² 只有 0.04——因為台北收盤時美國還沒開盤，那是時區造成的假象。要用月頻、或把美國變數落後一天，才量得到真正的關係。

對照組：同一個變數對 0050 的解釋力只有 R²≈0.02，幾乎無關。

這就是核心：兩檔的風險來源根本不是同一件事。 一邊是台積電和台股景氣，一邊是美國利率。也正因為來源不同，它們才有機會互相補位。

💱 匯率：你可能沒算進去的第二層

美元兌台幣走勢與波動

00937B 是台幣計價，但它的資產是美元債券。

美元兌台幣數字
近三年年化波動6.83%
近三年區間28.82 – 33.26（擺盪 15.4%）
近一年變動+9.4%
對照：00937B 本身年化波動11.83%

匯率的貢獻不是零頭。而且有個很有意思的發現：

00937B 與 0050 的日報酬相關係數是 0.155，很低。
但把匯率效果剝掉、只看債券原幣表現，相關係數上升到 0.207（月報酬從 0.16 升到 0.35）。

意思是：它之所以看起來能分散台股，有一部分不是債券的功勞，是匯率的功勞。 這是雙面刃——匯率幫你分散，也讓你多背一個風險。

🚨 危機的時候，它救得了你嗎

滾動 120 日相關係數

這才是股債配置真正的考題。十四年裡四次大跌：

情境股票長天期投等債60/40 組合
2015 中國股災-20.7%+3.7%-11.4%
2018Q4 修正-15.0%-0.9%-9.4%
2020 COVID-21.5%-15.2%-19.0%
2022 升息全年-21.9%-16.2%-19.4%
2025 關稅崩盤-17.2%-2.6%-11.4%

四次裡只有一次債券是漲的。 統計整個十四年：股票下跌的月份有 59 個月，其中 32 個月債券也一起跌（54%）。

所以債券在組合裡的角色是減震器，不是安全氣囊。

⚠️ 一個容易誤讀的地方：相關性飆高 ≠ 分散失效

2025-04-10 相關係數衝到 0.50，正確的解讀是市場高度恐慌、大家搶著換現金，於是幾乎所有資產都被一起賣、一起跌——股票、債券、甚至黃金都不例外。那是流動性事件，不是股債之間的分散關係壞掉了。

值得注意的是：這種極端時刻雖然短，卻剛好是你最痛的時候。所以評估分散效果時，不能只看平常那個漂亮的低相關數字。

⭐ 那如果換成純美國公債呢？

公司債 vs 純公債的分散效果

這是最值得單獨拉出來講的一段。BBB 公司債帶著信用利差，而信用利差跟股票怕的是同一件事——景氣一差，利差擴大，公司債就跟著跌。所以它跟股票拿不到真正的負相關。

同一段期間實測：

與 0050 的月報酬相關BBB 公司債（00937B）純公債（00679B）
台幣計價+0.16-0.005（≈0）
剝除匯率（看原幣）+0.35+0.16
處於負相關的時間40%67%
滾動 120 日最低-0.20-0.42

剝掉匯率那一列才是關鍵：公司債的相關性反而衝到 +0.35，純公債只有 +0.16。

意思是：00937B 看起來能分散台股，很大一部分是匯率的功勞，債券本身跟股票其實是同向的。純公債沒有信用利差這一層，它的反向來自存續期，是真的。

純公債全期（9.55 年）的日相關是 -0.108，有 78% 的時間處在負相關，最低到 -0.68。

危機時也真的接住過：

情境0050純公債
2018Q4-15.6%+5.1%
2020 COVID-25.2%+16.4%
2022 升息-21.7%-22.7%

但兩個誠實的但書：2022 升息年純公債跌 -22.7%，比股票還慘（它怕的就是升息）；而且它 9.5 年年化是負的。它是比較純的分散工具，不是報酬來源。

但公債和公司債，在危機裡不一樣

同一場 2020 疫情：長天期投等公司債 -15.2%，但美國公債 20 年（台幣計價）反而 +16.4%。

公債怕的是升息；公司債除了怕升息，還怕信用出問題。危機的種類不一樣，救你的資產也不一樣——不要把所有債券當成同一種東西。

🔭 十四年水晶球：把時間拉長，答案會變

00937B 只有 2.67 年歷史，要看十四年只能找代理標的。但代理不能憑感覺用，我先在重疊期實測：

代理對照重疊週報酬相關年化差判定
美國長天期投等公司債 ETF（台幣）00937B2.7 年0.776-0.19pp✅ 採用
美國公債 20 年 ETF（台幣）00679B9.5 年0.723-0.02pp✅ 採用
美國公債 20 年 ETF（台幣）00937B2.7 年0.726-3.57pp❌ 不可用

最後一列就是證據：公債不能拿來代理公司債，年化差了 3.57 個百分點。

十四年的股債混合地圖（2012-06-22 – 2026-07-29）

股債混合的風險報酬地圖

股/債年化報酬年化波動最大回撤Sharpe
100/0+18.33%19.09%-33.15%0.96
90/10+16.95%17.19%-31.66%0.99
80/20+15.54%15.50%-30.16%1.00
70/30+14.11%14.09%-28.64%1.00
60/40+12.66%13.05%-27.10%0.97
50/50+11.18%12.48%-25.77%0.90
40/60+9.69%12.44%-25.38%0.78
30/70+8.17%12.93%-25.89%0.63
20/80+6.64%13.91%-26.47%0.48
10/90+5.08%15.27%-27.04%0.33
0/100+3.51%16.94%-27.61%0.21

兩個重點：

  1. 回撤最淺的不在兩端：40/60 的 -25.38%，比全押台灣50 的 -33.15% 和全押長天期投等債的 -27.61% 都淺。這不是話術，是分散的數學——兩個都會跌的資產，只要不同時跌，混起來的坑會比任何一邊單獨都小。
  2. Sharpe 最高的不是全押台灣50：十四年是 80/20（1.00），全押台灣50 是 0.96。

> Sharpe 值是什麼：你每多承擔一單位波動，換到多少報酬。數字越大代表性價比越好——它比的不是誰賺得多，而是誰賺得划算。這裡的意思是：那兩成債券換來的波動下降，比它拖累的報酬還多。

⚠️ 但換一段期間，答案就翻過來

在前面那個 2.67 年的大多頭裡，Sharpe 最高的就是 全押 0050（1.99），加債券只會拉低報酬。

同一個問題，換一段期間，結論相反。 這就是為什麼看到任何回測數字，都要先問一句：你看的是哪一段？

🔄 再平衡的代價（60/40 組合，十四年）

再平衡頻率對比

做法年化報酬年化波動最大回撤
每月+12.66%13.05%-27.10%
每季+12.76%13.14%-27.14%
每年+12.65%13.34%-27.10%
不再平衡+14.90%15.14%-29.66%

每月、每季、每年調，三者幾乎沒差。但完全不調的那組年化明顯較高（+14.90%）。

為什麼？因為十四年下來股票漲得多，不調的話股票占比會自己越長越大，到後面它其實已經變成一個很偏股票的組合了——所以波動跟著上去（13.05% → 15.14%），回撤也更深。

再平衡不是提高報酬的工具，它是把組合的風險維持在你原本設定的樣子。

🧾 稅：同樣是「配息」，走的是兩條路

配息組成

決定你要繳多少稅的，不是配息率，是這筆錢的所得類別。這在兩家投信的官方「分配收益公告」裡寫得很清楚。

005000937B
股利所得占比33–42%（4 期公告）0%
利息所得占比0%68.45%
已實現資本利得58–67%16.07%
收益平準金0%15.48%

00937B 的公告原文寫著：可分配收益係指「投資於中華民國境外（除大陸地區外）所得之利息收入」。

於是兩者走上不同制度：

0050（境內股利所得）

→ 併入綜合所得稅或選擇分開計稅；股利所得也是全民健康保險法 §31 列舉的項目，達一定金額會扣補充保費。

00937B（境外利息所得）

→ 計入「基本所得額」（最低稅負制），三道關卡：

  1. 同一申報戶全年海外所得未達 100 萬元 → 不計入
  2. 基本稅額 =（基本所得額 − 750 萬元）× 20%
  3. 算出的基本稅額還要高於一般所得稅額，才需要補差額

換句話說，對絕大多數人來說，這道門檻是碰不到的。這也是債券 ETF 配息在稅務上常比同金額境內股利單純的原因。

⚠️ 兩個提醒：配息組成每期都會變（0050 四期就從 42% → 36% → 33%），公告本身也載明是「預估」、不代表未來；以上是制度門檻的說明，不是稅務建議，實際請以你自己的申報情況為準。

🎯 七個帶走的重點

完整對照

  1. 規模差 8.5 倍，但總管理費用只差 0.04 個百分點
  2. 一檔的風險叫台積電（57.37%），一檔的風險叫美國利率（+100bp → -11.6%）
  3. 殖利率 5.95%，但成立以來年化只有 4.55%——配息不等於報酬
  4. 債券 ETF 的風險有三層：利率（天期）、匯率（美元資產）、信用利差（BBB 級公司債）。景氣轉壞時信用利差擴大，公司債會比公債更慘——2020 疫情就是這樣
  5. 十四年裡股票下跌的月份，有 54% 債券也跌：減震器，不是安全氣囊
  6. 40/60 的最大回撤 -25.38%，比全押台灣50、全押長天期投等債兩端都淺
  7. 回測結論會隨期間翻轉，看數字先問是哪一段

至於實際上該放多少比例，那取決於你自己的風險承受度、資金用途與投資期間——這篇只拆歷史數字。

📚 資料來源與方法

  • 含息報酬／波動／回撤：歷史股價含息還原回測（auto_adjust），台幣計價
  • 基金規模：TWSE 官方受益權單位數×淨值（2026-07-29），並與 MoneyDJ 交叉驗證（差 0.03% / 1.67%）
  • 持股集中度：公開資訊觀測站（MOPS）基金季持股，115Q2
  • 配息：逐筆實配紀錄，與 MoneyDJ 殖利率欄交叉（差 <1.2%）
  • 配息組成／所得類別：元大投信、群益投信官方「分配收益公告」
  • 稅制門檻：財政部臺北國稅局「申報基本稅額」、財政部賦稅署 113/11/28 公告、全民健康保險法 §31
  • 十四年回測：台灣50 以 006208 代表（與 0050 同指數，同期總報酬差 0.72%）；債券部位為代理標的，已於重疊期驗證

兩個資料陷阱（本文已處理，寫出來供同好參考）：

  1. 0050 的 yfinance 序列在 2014-01-02 有一個 −75% 的假跳空（分割調整只套用前段），且 splits 欄位查不出來 → 本文長歷史改用 006208
  2. TWD=X 匯率序列有四個假尖峰（最大 +1571%）→ 已清理後才使用

免責聲明： 本內容為公開資料之統計整理與歷史數據探討，本站非屬證券投資顧問事業，不提供任何個股或 ETF 之投資分析與推介建議，亦非招攬投資。提及之標的僅為數據說明，不構成投資建議，本人與所提及標的無財務利益關係。過去績效不保證未來回報，請自行評估風險，盈虧自負。

關鍵詞 (Keywords):

0050, 00937B, 元大台灣50, 群益ESG投等債20+, 股債配置, 資產配置, 債券ETF, 市值型ETF, 最大回撤, 夏普比率, 再平衡, 存續期間, 利率風險, 匯率風險, 最低稅負制, 基本所得額, 海外所得, 二代健保, 台積電權重, 含息報酬, 量化分析, 回測

查即時數據

本文的數字是撰稿當下的快照。想看今天的持股、資金流與配息，可到我另外架的 ETF 資料站 super168.work：

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2026/08/13

【波動耗損】同一套數學，正2十一年賺39倍、反1每100元只剩7.4元！

【波動耗損】同一套數學，正2十一年賺39倍、反1每100元只剩7.4元！

▲ 懶得讀？先看 10 分鐘影片版（含三檔真實回測、耗損係數 ½L(L−1) 的推導、2025 年關稅深 V 的實測）。

前言

你是否也這樣想過：「大盤漲 1%，正2 就賺 2%；那長期下來，正2 的報酬就是大盤的兩倍。」

聽起來天經地義，對吧？那我們用真實數據考你一題：

過去 11.7 年，0050 含息漲了 +819%。請問同期的元大台灣50正2（00631L）漲了多少？

如果你回答「兩倍，大約 +1,638%」——恭喜你，你已經掉進槓桿 ETF 最大的認知陷阱。正確答案是 +3,919%，將近 40 倍，比「兩倍」的天真算法多出 2,280 個百分點。

「咦？那不是更好嗎？」先別急。同一套數學，用在它的雙胞胎兄弟台灣50反1（00632R）身上，結果是每 100 元只剩 7.4 元；用在滬深300正2（00637L）身上，是指數漲了 14%、它反而虧錢。

同一套數學，三種命運。這篇文章就用台灣掛牌 ETF 的真實歷史數據，把「波動耗損（Volatility Decay）」一次講清楚——它什麼時候偷你的錢，什麼時候反而幫你賺錢。

📐 先搞懂：槓桿 ETF 追的是「單日」，不是「長期」

打開公開說明書，00631L 追蹤的是「臺灣50指數單日正向2倍報酬」、00632R 是「臺灣50指數單日反向1倍報酬」。關鍵字是「單日」——它們每天收盤後都要重新調整曝險，明天再重來一次。

這代表長期報酬是每天的 2 倍報酬「連乘」出來的，而連乘的結果，取決於行情走過的「路徑」，不是只看起點和終點。

看一個最簡單的例子：拿 100 元本金，假設指數「漲 10%、跌 9.09%」不斷交替。為什麼是 9.09%？因為 1.10 × 0.9091 = 1——漲一成之後跌 9.09%，剛好回到原點，指數每兩天歸零重來。走 20 個交易日後，指數回到原點，但四種倍數的下場天差地遠：

產品台灣對應20 天後（本金 100 元）耗損
正1（原型）0050 本尊100.0 元0%
正200631L 台灣50正283.2 元−16.8%
反100632R 台灣50反183.2 元−16.8%
反2台灣買不到57.1 元−42.9%

漲10%跌9.09%交替20天示意

指數原地踏步，槓桿部位卻在流血——這就是波動耗損：震盪本身就是成本。每一次上下來回，槓桿部位都被迫「追高殺低」（漲了加碼曝險、跌了減碼曝險），來回磨損。這張表藏著兩個最反直覺、也最值錢的重點：

  1. 反1 的耗損＝正2 的耗損（都剩 83.2 元）。別以為「反1 只有一倍、比較安全」——它的震盪耗損跟兩倍的正2 一模一樣重。
  2. 反2 不是反1 的兩倍慘，是三倍慘（剩 57.1 元 vs 83.2 元）。這也是為什麼你在台灣掛牌 ETF 裡只找得到正2 和反1，買不到反2。

為什麼是 1 : 1 : 3？一條公式收乾淨。 每單位時間的震盪耗損 ≈ ½ × L ×（L−1）× 波動²（L＝倍數）：

產品倍數 L耗損係數 ½L(L−1)
正1+10（原型不耗損）
正2+21
反1−11
反2−23

耗損跟倍數是平方關係、不是線性——每往外加一格槓桿，耗損不是加倍、是跳級放大。離「原型 1 倍」越遠，震盪吃你越兇。

但注意——這個硬幣有另一面：如果行情是單邊趨勢（一路漲或一路跌），每天複利會讓你「利滾利」，長期報酬反而超過兩倍。損耗不是必然，盤整才是殺手，趨勢反而是朋友。

📊 實證一：00631L 台灣50正2 —— 趨勢多頭，路徑幫你賺

台股過去十一年多是史詩級多頭，這是複利路徑「加分」的最好示範：

2014/11/03 ~ 2026/07/07（11.7 年）累積報酬
0050（含息）+819%
「天真算法」0050 × 2+1,638%
00631L 實際+3,919%

00631L vs 0050 十一年累積報酬

實際報酬是天真算法的 2.4 倍。因為在單邊趨勢裡，每天 2 倍的複利是「賺了之後用更大的部位繼續賺」，滾出來的是指數成長。

但代價寫在波動裡：00631L 年化波動 37.4%（0050 為 19.3%），期間最大回撤 −55.1%（0050 為 −33.8%）。你要在腰斬中抱住不放手，才拿得到那 39 倍。

看到這裡先別下結論——「既然路徑會幫多頭加分，那正2不就穩賺？」不行，有兩件事要看清楚。

第一，正2 這十一年同樣付了波動耗損，只是被趨勢紅利蓋過去了。 如果台股是一條零震盪的平滑上漲曲線，每日兩倍複利的理論天花板是 (1+819%)² ≈ +8,349%；實際的每日再平衡模擬（無費用）只有 +5,433%——中間差的約 2,900 個百分點，就是十一年震盪磨出來的損耗。正2 不是「沒有損耗」，是「趨勢複利的紅利 > 損耗」。

第二，+2,280pp 的淨加分是「事後」才知道的答案：路徑幫不幫你，取決於你抱的那段期間遇到什麼行情，而這件事無法事先知道（後面的散點圖會給你證據）。

費用與模擬的差距也要知道：若用「0050 含息日報酬 × 2」做無費用的每日再平衡模擬，同期是 +5,433%，比實際的 +3,919% 高——差距約等於每年 3.8 個百分點的總成本（內含 1.16% 總費用率，加上期貨轉倉成本與追蹤差）。槓桿 ETF 的隱形成本，比它的管理費數字大得多。

📉 實證二：00632R 台灣50反1 —— 長抱反向，數學注定的凋零

反向 ETF 的天真算法連數學上都不成立：大盤 +823%，「反向一倍」難道是 −823%？虧損不可能超過 100%。這正好暴露了用「期間報酬 × 倍數」想像反向 ETF 有多荒謬。

真實結果：

2014/10/31 ~ 2026/07/07（11.7 年）數字
0050（含息）+823%
00632R 實際−92.6%
00632R 最大回撤−94.0%

00632R 長抱十一年淨值滑梯

十一年多，每 100 元只剩 7.4 元。2024 年 12 月它甚至做了「七股併一股」的反分割，才把股價從 3 元多撐回 20 元以上的門面。

先幫反1說句公道話：這 −92.6% 並不全是波動耗損——它是「方向錯」加「波動耗損」兩件事疊加。就算大盤是完全不震盪的平滑上漲 +823%，每日反向一倍的數學極限，也大約只剩 100 ÷ 9.23 ≈ 10.8 元，這部分是做空多頭市場本來就要付的代價；而真實世界的震盪，再把 10.8 元磨到 7.4 元。想看「純」的波動耗損，回頭看前面的數學實驗（方向根本沒錯、指數回到原點，反1 照樣虧 16.8%），以及下面這個例子——

更殘酷的是：就算你看對方向，也拿不到你以為的報酬。2022 年空頭，0050 全年 −21.7%，理論上反1 該賺 +21.7%？實際只有 +15.7%——那一年市場劇烈震盪，波動耗損吃掉了 6 個百分點。看對了大方向，報酬還是縮水。

反向 ETF 的公開說明書寫的是「單日」反向報酬，並明列受每日複利效果影響、長期報酬將偏離倍數表現——這十一年的數據，把那行制式警語具體寫成了 −92.6%。

🇨🇳 實證三：00637L 滬深300正2 —— 盤整市，指數漲你卻虧

台股的正2 是趨勢市的幸運兒，那如果換一個十年來大幅震盪、卻沒有明顯趨勢的市場呢？滬深300 就是現成的教材：

2015/05/18 ~ 2026/07/07（11.1 年）累積報酬
0061 標智滬深300（原型，含息）+14.4%
「天真算法」0061 × 2+28.8%
00637L 實際−1.6%

00637L vs 0061 盤整市耗損

指數十一年漲了一成四，兩倍槓桿卻是負的。中國股市這十一年的高波動（0061 年化波動 23.4%）配上「暴漲暴跌、長期橫盤」的路徑，讓 00637L 一路被磨：期間最大回撤 −72.5%，2015 年進場的投資人曾經賠掉七成以上。

同樣是「單日正向兩倍」，台股版賺 39 倍、陸股版倒虧——差別不在產品設計，在你遇到什麼樣的路徑。另外它 1.83% 的總費用率（三檔中最高）也在傷口上撒鹽。

口徑說明：0061 為台灣掛牌、台幣計價的滬深300 原型 ETF，本身含折溢價與匯率因素，此處作為趨勢對照的代理指標。

⚖️ 那到底什麼時候「幫你」、什麼時候「害你」？

把 00631L 上市以來每個「一年期視窗」（共 516 個）攤開來看：路徑效應為負的視窗約占 40%，而且波動度越高、路徑效應越差（相關係數 −0.33）。分年段看更清楚：

期間行情型態0050天真×200631L 實際路徑效應
2015~16盤整+12.6%+25.3%+17.0%−8.2pp
2020崩跌後 V 轉強彈+30.2%+60.4%+65.4%+5.0pp
2022單邊空頭−21.7%−43.4%−36.7%+6.7pp
2025/3~6關稅崩盤 V 轉+2.9%+5.7%−7.0%−12.7pp

波動度 vs 路徑效應散點圖

三個反直覺的重點：

  1. 2022 單邊下跌，正2 反而跌得比「兩倍」少（−36.7% vs −43.4%）。複利在單邊行情裡都是朋友——跌的路上每天減碼曝險，等於自動幫你踩煞車。
  2. 2025 年 4 月關稅崩盤那種「深 V 來回」才是最貴的：0050 三個多月來回走完還漲 +2.9%，00631L 卻虧 −7.0%。指數回到原點，你的錢回不來。
  3. 所以正確的心智模型不是「槓桿 ETF 放久必虧」，而是：單邊趨勢加分、劇烈震盪扣分，而你無法事先知道接下來是哪一種。

⚠️ 「抄底」與「避險」這兩種用法，數學上會發生什麼事

市場震盪一大，這兩檔就會被拿出來討論。它們的設計本身，決定了下面兩件事：

  • 拿 00631L 正2「抄底」，押的是路徑。 賺到 2 倍的前提是「一次到底的 V 轉」；如果走的是「跌 → 彈 → 再跌」的來回震盪，正2 會在來回中被耗損磨掉——即使指數最後回到同一個價位，槓桿部位也拿不回 2 倍，甚至可能是負的。行情越劇烈，這個洞越大（耗損 ∝ 波動²，波動放大一倍、耗損放大四倍）。
  • 拿 00632R 反1「避險」，保單的有效期只寫了一天。 說明書白紙黑字是「單日反向」——它精準對應的是單一交易日的反向報酬，不是跨週、跨月的對沖部位。只要盤是「劇烈震盪但沒真的趨勢反轉」，持有期間拉長，累積的耗損就跟著疊加；名目上像保險，數學上更像一筆會隨時間慢慢磨掉的權利金。
  • 共同的數學事實： 兩者都只保證「單日」的倍數。持有天數一拉長，報酬裡「倍數」決定的成分變小、「路徑」決定的成分變大——這不是操作技巧的問題，是每日複利的算術結果。

這兩檔的公開說明書自己就把話講白了：它們追求的正、反向倍數報酬僅限於「單日」，每日複利計算下，長期報酬會偏離原型指數的倍數表現。——這不是我的提醒，是寫在它們公開說明書裡的白紙黑字。

🧭 取捨：這是工具，不是彩券，也不是毒藥

看完數據，回到你自己的需求：

  • 你想長期買進、放著累積退休金？ 這三檔的說明書自己就寫了「單日」兩個字。長期持有等於把結果交給你無法預測的路徑——台股過去十一年剛好是史詩多頭，00631L 的 39 倍是「事後」才知道的幸運，00637L 的股東拿到的是同一產品的另一面。原型 ETF 沒有「每日重設曝險」這一層，長期報酬直接由指數走勢決定；槓桿與反向多的正是這一層路徑變數。
  • 你有明確的短線多空看法、能天天盯盤？ 槓桿/反向 ETF 本來就是為這種用途設計的：不用開期貨戶、沒有保證金追繳、虧損上限是本金。而它的代價寫在持有天數上：每多抱一天，就多累積一天的每日複利偏離。00632R 那 −92.6%，正是「單日商品被長期持有」累積出來的結果。
  • 已經把正2 當長期部位持有？ 那份合約的內容是：報酬押在「未來繼續單邊多頭」，同時接受 −55% 級別的回撤與每年約 3.8 個百分點的隱形成本。這個賭注過去十一年賭贏了，但 2025 年 4 月那 −12.7pp 的波動耗損提醒你：只要行情從趨勢變震盪，複利就從朋友變收費員。

沒有最好，只有適合你的行情判斷、持有天數、波動承受。

結論

波動耗損的本質一句話：槓桿/反向 ETF 只保證「每天」的倍數。抱得越久，你的報酬就越不是「指數漲幅 × 倍數」算出來的，而是「行情怎麼走過來」決定的——一路走趨勢，複利幫你放大；來回震盪，複利就一路磨你。

震盪市裡它是隱形的收費員（00637L：指數 +14%、你 −2%；00632R：看對 2022 空頭也只拿七折），趨勢市裡它是複利的放大器（00631L：+819% 變 +3,919%）。工具沒有善惡，看不懂合約條款的人才會受傷。

下次有人跟你說「正2 就是兩倍 0050」，你可以回他：不對，它是「每天」兩倍的 0050——這五個字的差別，十一年下來是三種完全不同的人生。

免責聲明： 本內容為公開資料之統計整理與歷史數據探討，本站非屬證券投資顧問事業，不提供任何個股或 ETF 之投資分析與推介建議，亦非招攬投資。文中提及之標的僅為數據說明，不構成投資建議，本人與所提及標的之發行機構無任何財務利益關係，亦未收取任何報酬。槓桿型及反向型 ETF 僅追蹤標的指數單日倍數報酬，受每日複利效果影響，長期報酬將偏離倍數表現，屬高風險交易工具，可能導致本金大幅虧損。過去績效不保證未來回報，投資前請詳閱公開說明書並自行評估風險承受能力，盈虧自負。

資料口徑： 槓桿/反向 ETF（00631L/00632R/00637L）採臺灣證券交易所官方日收盤價，並依分割/反分割記錄還原（00631L 2026/03/25 分割 1:22、00632R 2024/12/11 反分割 7:1）；此三檔均不配息，還原後即為總報酬。0050、0061 採含息還原市價。「天真算法」＝標的期間報酬 × 倍數，僅為對照用的錯誤示範。資料截至 2026/07/07。

關鍵詞 (Keywords): 波動耗損, 槓桿ETF, 反向ETF, 00631L, 台灣50正2, 00632R, 台灣50反1, 00637L, 滬深300正2, 0050, 單日報酬, 複利效應, 抄底, 避險, 短期避險, 正2反1, 最大回撤, 波動率, 量化分析, 台股ETF, 風險管理

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